Zurück zur Übersicht

Börsenrecht: Zur Untersuchung von Effektentransaktionen durch die Aufsichtsbehörde – ein Beitrag zum Untersuchungsbeauftragten nach den Finanzmarktaufsichtsgesetzen

Analyse der rechtlichen Stellung, Kompetenzen und Auftragserfüllung des Untersuchungsbeauftragten bei der Untersuchung von Verletzungen von börsenrechtlichen Offenlegungs- und Angebotspflichten.

von Prof. Dr. Urs Bertschinger in Unternehmen – Transaktionen – Recht, Liber Amicorum für Rolf Watter

I. Einführung

Wenn der Verdacht aufkommt, dass eine qualifizierte Beteiligung an einem bör­senkotierten Unternehmen im Geheimen aufgebaut wurde und erste Abklärungen der Aufsichtsbehörde nicht die nötigen Aufschlüsse bringen, dann kann die stun­de des Untersuchungsbeauftragten schlagen. Nach der Rechtsprechung ist für die Einsetzung eines Untersuchungsbeauftragten nicht erforderlich, dass eine be­stimmte Gesetzesverletzung bereits feststeht; «es genügt, dass objektive Anhalts­punkte für eine solche sprechen, wobei der Sachverhalt nur durch eine Kontrolle vor Ort abschliessend geklärt werden kann. Im vorliegenden Zusammenhang fallen vermeintliche Verletzungen börsenrechtlicher Offenlegungspflichten (Art. 20 BEHG) oder die Missachtung der Angebotspflicht (Art. 32 BEHG) in Betracht.

Gross war das Erstaunen, als die österreichische Everest Beteiligungs GmbH am 26. April 2007 auf einen Schlag eine Beteiligung von 31,9 Prozent an der an der SWX Swiss Exchange kotierten Sulzer AG offen legte, wobei sich die Betei­ligung aus 17,5 Prozent Aktien und 14,4 Prozent Call-Optionen auf Sulzer-Aktien zusammensetzte. Sogleich war aus berufenem Munde zu vernehmen, dass sich eine derart grosse Beteiligung an einer börsenkotierten Gesellschaft nicht innert kürzester Zeit aufbauen lasse. Und im Mai 2007 hat die Eidgenössische Banken­kommission (EBK) eine Untersuchung zur Einhaltung der börsenrechtlichen Of­fenlegungspflichten im Zusammenhang mit der von Everest gemeldeten Beteili­gung eingeleitet. Es vermag kaum zu überraschen, dass der Jubilar auch im Umfeld dieser Untersuchung aufgetaucht ist.

Selbstverständlich ist das Untersuchungsmandat gemäss Art. 23quater Bankenge­setz (BankG) längst nicht auf die vorstehend erwähnte Fallkonstellation be­schränkt. Sein Anwendungsbereich zielt allgemein auf die Abklärung eines auf­sichtsrechtlich relevanten Sachverhaltes und mithin auf die Untersuchung von Vorkommnissen bei vermeintlich gesetzeswidrig agierenden Finanzintermediä- ren Der Untersuchungsbeauftragte kann auch mit der Umsetzung aufsichtsrecht­licher Massnahmen, welche von der Aufsichtsbehörde angeordnet werden, beauf­tragt sein. Im Zusammenhang mit der Untersuchung von Effektentransaktionen dürfte dies wohl lediglich von zweitrangiger Bedeutung sein, falls die Aufsichts­behörde aufgrund der Erkenntnisse aus einem Untersuchungsmandat bei einem Finanzintermediär Massnahmen zur Beseitigung von Missständen anordnet Art. 36a des Börsengesetzes (BEHG) macht den Untersuchungsbeauftragten zur Figur des Börsenrechts. Und zudem findet sich der Untersuchungsbeauftragte im Aufsichtsinstrumentarium des Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanla­gen (KAG) Es ist deshalb nur konsequent, dass der Untersuchungsbeauftragte auch im Bundesgesetz über die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (FINMAG) unter den Aufsichtsinstrumenten (Art. 36 FINMAG) figuriert. Dabei haben sich im Vergleich zur geltenden Regelung, abgesehen von der Verantwortlichkeit des Untersuchungsbeauftragten keine Änderungen ergeben

Die Aufsichtsbehörde wird den Untersuchungsbeauftragten in der Regel su­perprovisorisch einsetzen, um seitens betroffener Finanzintermediäre die Kollu­sionsgefahr möglichst gering zu halten. Ganz ohne «Vorankündigung» dürfte eine Untersuchung vor Ort aber eher selten erfolgen, da das Verhältnismässigkeitsprin­zip in der Regel Vorabklärungen auf schriftlicher Basis zwischen der Aufsichtsbe­hörde und den potentiell betroffenen Finanzintermediären nahe legt. Allerdings erscheint die konkrete Ermessensbetätigung durch die Aufsichtsbehörde hinsicht­lich der Frage, welche Vorabklärungen vor der Einsetzung eines Untersuchungs­beauftragten vorgenommen werden sollen, als kaum antastbar, zumal das Bun­desgericht schon argumentiert hat, dass der «zu beseitigende Missstand … in der unklaren Ausgangslage (liegt), die es über die Einsetzung des Untersuchungsbeauftragten zu bereinigen gilt». Der begründete Zweifel an der Rechtmässigkeit der Verhältnisse vermag die Einsetzung eines Untersuchungsbeauftragten also grundsätzlich unverrückbar zu begründen.

Der Untersuchungsbeauftragte ist bereits zu einem festen Bestandteil der Auf­sichtspraxis geworden, wobei die Anzahl der Einsätze tendenziell ansteigt. Die Bedeutung des Untersuchungsbeauftragten findet auch Ausdruck in der EBK Enforcement Strategie, wo in Ziffer 7 unter der Überschrift «Bewusster Einsatz von EBK-Beauftragten» festgehalten wird: «Soweit sinnvoll und möglich beauftragt die EBK fachkundige Dritte, aufsichtsrechtlich relevante Sachverhalte vor Ort abzuklären oder andere Aufgaben wahrzunehmen. Sie wählt diese Beauftragten in einem transparenten Verfahren aus und überwacht ihre Tätigkeit und die verur­sachten und von den Parteien zu tragenden Kosten eng.»

Nachfolgend sollen einige Aspekte von Untersuchungsmandaten etwas näher beleuchtet werden, wobei neben allgemeinen Facetten vor allem auf die Untersu­chung von Effektentransaktionen einzugehen ist.

II. Rechtsnatur des Untersuchungsmandates und Leitlinien

Die Einsetzung des Untersuchungsbeauftragten erfolgt durch Verfügung (Art. 23quater Abs. 2 BankG). Dadurch erhält der Untersuchungsbeauftragte einen öffentlich-rechtlichen Auftrag zur Untersuchung eines aufsichtsrechtlich relevan­ten Sachverhaltes. Ähnlich wie die bankengesetzlichen Revisoren wird der Un­tersuchungsbeauftragte zu einem weiteren «verlängerten Arm» der Aufsichtsbe­hörde. Folglich erhält der Untersuchungsbeauftragte durch seine Ernennung nicht selbst behördliche Statur und ist als blosses Privatrechtssubjekt nicht in der Lage, Verfügungen zu erlassen. Der Untersuchungsbeauftragte ist «Vollzugsgehilfe» der Aufsichtsbehörde und kann in dieser Funktion lediglich «faktische Anordnun­gen» treffen.

Das Auftragsverhältnis des Untersuchungsbeauftragten besteht zur Aufsichts­behörde bzw. zum Bund, nicht etwa zur Bank oder zum Effektenhändler. Gegen den Finanzintermediär richtet sich bloss der Honoraranspruch des Untersu­chungsbeauftragten. Dies hat Konsequenzen für den Fall, dass ein Finanzinter­mediär das Untersuchungsmandat beanstanden will: der Streit über die Gesetz­mässigkeit der Einsetzung und des Verhaltens des Untersuchungsbeauftragten sowie über die Angemessenheit seiner Honorarabrechnungen ist in der Regel ge­gen die Aufsichtsbehörde auszutragen; jedenfalls stehen dem Finanzintermediär keine vertraglichen Ansprüche gegen den Untersuchungsbeauftragten zu.

Die Finanzmarktaufsichtsgesetze geben dem Untersuchungsbeauftragten kaum Orientierungspunkte für sein Verhalten. Trotz seines öffentlich-rechtlichen Man­dates geht der Untersuchungsbeauftragte nicht fehl, sofern er den wesentlichen auftragsrechtlichen Prinzipien des Obligationenrechts folgt (Art. 394 ff. OR ana­log). Soweit der genaue Umfang des Untersuchungsauftrages durch die Einsetzungsverfügung und den Mandatsbrief der Aufsichtsbehörde nicht erkennbar ist, bestimmt er sich nach der Natur des zu besorgenden Geschäftes (Art. 396 Abs. 1 OR analog). Hat die Aufsichtsbehörde für die Besorgung des Untersuchungsman­dates eine Vorschrift gegeben, so darf der Untersuchungsbeauftragte nur insofern davon abweichen, als nach den Umständen die Einholung einer Erlaubnis nicht tunlich und überdies anzunehmen ist, die Aufsichtsbehörde würde sie in Kenntnis der Sachlage erteilt haben (Art. 397 Abs. 1 OR analog). Selbstverständlich hat der Untersuchungsbeauftragte in Analogie zu Art. 398 Abs. 2 OR auch sorgfältig und getreu zu handeln, was sich bei der Untersuchung von Effektentransaktionen etwa in der lückenlosen Analyse bankinterner Dokumentationen sowie der minutiösen Vorbereitung und umsichtigen Durchführung von Interviews mit involvierten Personen manifestieren kann. Und schliesslich ist der Untersuchungsbeauftragte auch schuldig, auf Verlangen – und sogar spontan – der Aufsichtsbehörde über seine Geschäftsführung Rechenschaft abzulegen (Art. 400 Abs. 1 OR analog).

III. Inhalt des Untersuchungsauftrages

Die Aufsichtsbehörde als Auftraggeberin hat den Inhalt des Untersuchungsmanda­tes möglichst klar zu umschreiben. Es kommen ihr bei der inhaltlichen Gestaltung des Untersuchungsmandates aufgrund ihres «technischen Ermessens» grosse Freiheiten zu. Allfällige Unklarheiten, die sich auch erst im Zuge der oftmals komplexen Mandatsausführung offenbaren können, sind durch den Untersu­chungsbeauftragten je nach ihrer Bedeutung entweder unverzüglich oder im Rahmen der periodischen Zwischenberichterstattung mit der Aufsichtsbehörde zu klären. In dieser Beziehung und allgemein gilt, dass der Untersuchungsbeauftrag­te einen «denkenden Gehorsam» schuldet. Der Inhalt des Untersuchungsmanda­tes unterliegt also gleichsam fortlaufender Konkretisierung im Zuge der Auftrags­erfüllung.

Erweisen sich die tatsächlichen Verhältnisse als komplex, kann sich die Einset­zung mehrerer Untersuchungsbeauftragten aufdrängen, etwa weil ein Mandat durch einen einzelnen Untersuchungsbeauftragten nicht zu bewältigen wäre, die fachlichen Kompetenzen verschiedener Untersuchungsbeauftragten zu kombinie­ren sind oder weil es abstrakte Interessenkonflikte seitens eines Untersuchungsbe­auftragten zu vermeiden gilt. Mehrere Untersuchungsbeauftragte können auch zum Einsatz kommen, falls sich die Untersuchungen auf mehrere Finanzinterme­diäre erstrecken. Die Untersuchungsaktivitäten sind unter den einzelnen Untersu­chungsbeauftragten sodann angemessen zu koordinieren.

Der Untersuchungsbeauftragte kann von Gesetzes wegen mit der Abklärung eines aufsichtsrechtlich relevanten Sachverhaltes betraut werden. Zu diesem Zweck wird sich der Untersuchungsbeauftragte ein genaues Bild von den ein­schlägigen aufsichtsrechtlichen Vorschriften machen, um den relevanten Sachver­halt möglichst konzis abzuklären. Es versteht sich daher von selbst und ergibt sich zwangsläufig aus dem Charakter eines Untersuchungsmandates, dass der Unter­suchungsbeauftragte auch rechtliche Abklärungen vornehmen wird. Sie dienen einer effizienten Auftragsabwicklung und liegen folglich auch im Interesse der kostenpflichtigen Finanzintermediäre.

Die Berichterstattung des Untersuchungsbeauftragten ist, wie sich der Ge­richtspraxis entnehmen lässt, teilweise gravierender Anfeindung ausgesetzt. Es ist deshalb um so wichtiger, dass die Delegation von Abklärungen durch die Auf­sichtsbehörde an Private auf einem klaren Verständnis der rechtlichen Grundlagen basiert. Das Bundesgericht hat bereits in zwei Urteilen darauf hingewiesen, dass es nicht Aufgabe des Untersuchungsbeauftragten sei, eine rechtliche Würdigung des Sachverhaltes vorzunehmen: «Dass sich der Beauftragte auf die Ermittlung des Sachverhaltes beschränkte, ohne diesen rechtlich zu würdigen, entsprach nicht nur seinem Auftrag; es ist dies grundsätzlich der Inhalt jeden Sachverstän­digengutachtens (vgl. Art. 12 VwVG), dessen rechtliche Würdigung ist der Be­hörde bzw. dem Gericht überlassen.» Daraus kann indessen nicht der Schluss gezogen werden, eine rechtliche Würdigung des relevanten Sachverhaltes durch den Untersuchungsbeauftragten sei ausgeschlossen. Weder den Materialien zum Bankengesetz noch denjenigen zum Finanzmarktaufsichtsgesetz ist etwas Gegen­teiliges zu entnehmen. Der Ursprung der erwähnten Erwägungen des Bundesge­richts, wenngleich sie sich bereits einschleifen, ist wohl im Kontext spezifischer Parteivorbringen zu sehen und lässt sich nicht dahingehend verstehen, dass das Aufgabenspektrum des Untersuchungsbeauftragten von Rechts wegen auf blosse Sachverhaltsabklärungen eingeschränkt ist. Diese Auffassung steht denn auch im Einklang mit der herrschenden verwaltungsrechtlichen Meinung, wonach Behör­den, welche nicht primär rechtsprechende Funktionen wahrnehmen, wie die EBK und die FINMA, sogar befugt sind, Rechtsgutachten einzuholen.

Schon das Bankengesetz umschreibt den Wirkungskreis des Untersuchungsbe­auftragten mit der Abklärung eines aufsichtsrechtlich relevanten Sachverhaltes. Damit erwähnt das Gesetz den Sachverhalt und das Aufsichtsrecht, woraus sich zwanglos der vom Gesetzgeber für den Untersuchungsbeauftragten vorgesehene Auftrag ableitet, nämlich die Überprüfung eines Sachverhaltes unter den relevan­ten aufsichtsrechtlichen Normen. Es wäre der Aufsichtsbehörde wenig gedient, wenn der Sachverhalt nicht aufsichtsrechtlich subsumiert, sondern lediglich iso­liert dargestellt würde. Die schiere Komplexität der zu untersuchenden

Verhältnis­se verlangt nach einer «Zuspitzung» des Sachverhaltes samt Wertung des Unter­suchungsbeauftragten unter den einschlägigen Aufsichtsnormen.

Die Berichterstattung des Untersuchungsbeauftragten hat freilich «keinen zwingenden Charakter; hoheitlich entscheidendeBehörde ist die Bankenkom­mission». Mit anderen Worten obliegt der Aufsichtsbehörde die «abschliessen­de» Würdigung bzw. «Bewertung» des vom Untersuchungsbeauftragten zusam­mengetragenen Materials. Damit ist auch keineswegs ausgeschlossen, dass die Aufsichtsbehörde Standpunkte des Untersuchungsbeauftragten übernimmt, indem sie dessen Überlegungen im Einzelnen nachvollzieht und zu ihren eigenen macht. Die Nachvollziehbarkeit der Überlegungen des Untersuchungsbeauftragten wird folglich zum entscheidenden Qualitätsmerkmal seiner Arbeit.

Da im börsenrechtlichen Offenlegungsrecht der wirtschaftlichen Betrach­tungsweise eine grosse Bedeutung zukommt, obliegt es dem Untersuchungsbeauf­tragten, verschiedene Varianten der Qualifikation eines Sachverhaltes aufzuzei­gen. Erwirbt zum Beispiel eine Bank für Rechnung eines Kunden Beteiligungspa­piere, um seitens des Kunden die Überschreitung einer meldepflichtigen Schwelle zu vermeiden, fällt je nach den konkreten Umständen ein indirekter Erwerb des Kunden gemäss Art. 9 Abs. 1 lit. a oder d BEHV-EBK ebenso in Betracht wie eine Call-Option des Kunden auf diese zeitweilig von der Bank gehaltenen Wert­schriften. Die einzelnen Elemente, welche eher für die eine oder die andere Quali­fikation sprechen, sind durch den Untersuchungsbeauftragten in minutiöser De­tailarbeit aus den verfügbaren Informationen und Unterlagen zusammen zu tragen und, wie erwähnt, mit einer klaren Schlussfolgerung bzw. einer Würdigung zu versehen. Eine gegenteilige Auffassung könnte den Effizienzgrad von Untersu­chungsmandaten erheblich reduzieren, was nicht im Interesse einer effizienten Finanzmarktaufsicht liegt.

Die EBK prüft «dauernd», ob der Verfahrensgegenstand angepasst werden muss, wobei Einschränkungen und Erweiterungen möglich sind. Dabei ist sie primär auf Informationen des Untersuchungsbeauftragten angewiesen.

IV. Auftragsausführung

Der Untersuchungsbeauftragte übt sein Mandat selbständig aus. Mit der Erteilung des Untersuchungsmandates ist auch die Ermächtigung zu den Handlungen ver­bunden, welche die Auftragserfüllung ermöglichen. Mit anderen Worten agiert der

Untersuchungsbeauftragte nicht auf Schritt und Tritt nach vorgängiger Rück­sprache mit der Aufsichtsbehörde, sondern – im Rahmen der Leitlinien der Ein­setzungsverfügung und des Mandatsbriefes der Aufsichtsbehörde – nach eigenem Gutdünken und seinem besten Wissen und Gewissen. Periodische Zwischenbe­richte an die Aufsichtsbehörde stellen die auftragsgemässe Abwicklung des Un­tersuchungsmandates sicher und helfen allfällige Unklarheiten auszuräumen.

Der Untersuchungsbeauftragte kann, wie bereits erwähnt wurde, keine Verfü­gungen erlassen. Hingegen steht ihm im Rahmen der auftragsgemässen Abwick­lung des Untersuchungsmandates ein breites Ermessen zu, tatsächliche Anord­nungen zu treffen. Die effiziente Auftragsabwicklung verlangt seitens des Untersuchungsbeauftragten freilich viel Fingerspitzengefühl. So kann er sich mit blossen Gesprächsnotizen begnügen, falls eine Person, die befragt werden soll, die Aufnahme der Befragung auf Tonband ablehnt. Zwar steht dem Untersu­chungsbeauftragten grundsätzlich die Möglichkeit offen, Bankmitarbeiter, welche sich einer Befragung weitgehend verschliessen, ins Verwaltungsverfahren vor die Aufsichtsbehörde zu verweisen, doch soll der Untersuchungsbeauftragte in erster Linie die Untersuchung möglichst vollständig selbst durchführen und unnötigen Mehraufwand seitens der Aufsichtsbehörde vermeiden. Die «Überweisung» von Personen zur Befragung an die Aufsichtsbehörde kommt deshalb wohl lediglich im Sinne einer ultima ratio in Frage. Die Aufsichtsbehörde wird sodann zu ent­scheiden haben, ob sie ausserhalb des Untersuchungsmandates eigene Personen­befragungen durchführt.

Der von einer Untersuchung betroffene Finanzintermediär unterliegt von Ge­setzes wegen einer Mitwirkungspflicht. Art. 23quater Abs. 3 BankG schreibt vor, dass die Bank dem Untersuchungsbeauftragten Zutritt zu ihren Räumlichkeiten gewähren muss sowie alle Unterlagen offenzulegen und Auskünfte zu erteilen hat, welche der Untersuchungsbeauftragte zur Erfüllung seiner Aufgabe benötigt. Nach der Rechtsprechung ist die Mitwirkungspflicht von Finanzintermediären bei der Sachverhaltsfeststellung weit auszulegen. Sinnvollerweise ist auf die umfas­sende Mitwirkungspflicht eines betroffenen Finanzintermediärs in der Verfügung der Aufsichtsbehörde, mit welcher der Untersuchungsbeauftragte eingesetzt wird, im Hinblick auf den abzuklärenden Sachverhalt Bezug zu nehmen. Die Aufsichts­behörde wird die Mitwirkungspflicht des Finanzintermediärs in der Einsetzungs­verfügung in der

Regel auf der Grundlage von Art. 292 StGB (Ungehorsam gegen amtliche Verfügung) mit Strafe bewehren. Es bedarf keiner speziellen Betonung, dass mangelhafte Kooperation eines Finanzintermediärs bei der Untersuchung eines aufsichtsrechtlich relevanten Sachverhaltes gravierende Konsequenzen nach sich ziehen kann, dürfte in diesem Falle doch das Gewährskriterium im Kern betroffen sein.

Oftmals werden sich die Untersuchungshandlungen neben der bereits erwähn­ten Befragung von Personen auch auf die Erhebung und Analyse von Unterlagen und elektronisch gespeicherten Informationen beziehen. Der Untersuchungsbeauf­tragte wird die für die Abklärung des Sachverhaltes relevanten Dokumente und Informationen gegenüber dem betroffenen Finanzintermediär spezifizieren.

Um die Sicherheit hinsichtlich der möglichst vollständigen Erhebung des Sachverhaltes weiter zu erhöhen, kann der Untersuchungsbeauftragte von einem betroffenen Finanzintermediär eine Vollständigkeitserklärung bezüglich der sachverhaltsrelevanten Informationen einfordern. Dabei dürfte sich der Unter­suchungsbeauftragte an der Vollständigkeitserklärung orientieren, welche Ab­schlussprüfer von ihren Prüfungskunden verlangen. Die Vollständigkeitserklä­rung eines Finanzintermediärs an den Untersuchungsbeauftragten ist Ausfluss einer sorgfältigen Auftragserfüllung und bedarf keiner Grundlage in der Einset­zungsverfügung. Wird die Abgabe einer Vollständigkeitserklärung durch den be­troffenen Finanzintermediär verweigert, bedarf auch dieser Umstand im Dienste einer möglichst vollständigen Sachverhaltserhebung einer vertieften Klärung durch den Untersuchungsbeauftragten. Es sind die Hintergründe der Verweige­rung abzuklären, was bei andauernden Unklarheiten zu vertieften Prüfungshand­lungen führen kann. Die betroffenen Finanzintermediäre bestimmen damit die Kosten einer Untersuchung in gewissem Masse auch selbst mit.

Die EBK hat sich für ihre Verfahren einen (indikativ) straffen Fahrplan ver­ordnet, hält sie in der Enforcement Strategie doch fest: «Die EBK führt ihre Verfahren rasch und entschlossen, d.h. grundsätzlich innert sechs bis zwölf Mona­ten oder schneller.» Das schafft auch Zeitdruck für die Untersuchungsbeauftrag­ten, welche diesen Druck an die betroffenen Finanzintermediäre weitergeben müssen.

V. Berichterstattung – Beweislast und Beweismass

Der Untersuchungsbeauftragte erstattet der Aufsichtsbehörde einen Schlussbericht über seine Abklärungen zum aufsichtsrechtlich relevanten Sachverhalt. Die Be­richterstattung muss

objektiv sein, also die belastenden und entlastenden Aspekte des Sachverhalts aufführen. Ergeben die Abklärungen des Untersuchungsbeauf­tragten kein klares Bild, sind die Indizien, welche sich auf einen aufsichtsrechtlich relevanten Sachverhalt beziehen, möglichst umfassend darzustellen. Damit schafft der Untersuchungsbeauftragte die Grundlage für den Indizienbeweis der Auf­sichtsbehörde. Es ist grundsätzlich Sache der Aufsichtsbehörde, diejenigen Sach­verhaltselemente zu beweisen, welche eine Pflicht zur Offenlegung einer quali­fizierten Beteiligung begründen. Vermutungstatbestände bezüglich eines indirekten Erwerbs oder einer Gruppenbildung bestehen nicht (Art. 8 ZGB ana­log). Um den «sachimmanenten Beweisschwierigkeiten» Rechnung zu tragen und das Offenlegungsrecht nicht ins Leere laufen zu lassen, ist der Indizienbeweis nach Lehre und Rechtsprechung zulässig. Es ist folglich möglich, gestützt auf klare Indizien, welche auf ein abgestimmtes Verhalten verschiedener Marktteil­nehmer hindeuten, auf das Vorliegen einer offenlegungspflichtigen Gruppe zu schliessen. Stark indizienbasiert dürfte die Anwendung von Art. 9 Abs. 1 lit. d BEHV-EBK, der eigentlichen Missbrauchsklausel des Offenlegungsrechts, sein, da diese Bestimmung sämtliche Fälle erfassen will, in welchen dem Investor «im Ergebnis» das Stimmrecht über die Beteiligungspapiere vermittelt werden soll.

Freilich wird es sich die Aufsichtsbehörde – auch angesichts der in Aussicht stehenden Sanktion des Art. 41 BEHG – mit der Beweisführung nicht leicht ma­chen dürfen. Ein reduziertes Beweismass darf nicht zu einer Umkehr der Be­weislast führen. «Die beweispflichtige Partei hat alle Umstände, die für die Ver­wirklichung des behaupteten Sachverhalts sprechen, soweit möglich und zumutbar zu behaupten und zu beweisen.» Dabei muss ein durch die Aufsichts­behörde plausibel untermauerter Sachverhalt, welcher nicht substantiiert bestritten wird, grundsätzlich als erstellt gelten.

Sofern sich in den Unterlagen, welche durch den Untersuchungsbeauftragten zu sichten sind, nicht alsbald eine «smoking gun» findet, sind die einzelnen Sach­verhaltselemente – aus möglicherweise sehr grossen Datensätzen – mit Akribie zusammen zu tragen und sachlogisch in ein Mosaik einzubringen, sodass ein vom Börsenrecht erfasstes Verhalten, also eine Pflicht zur Offenlegung einer qualifi­zierten Beteiligung oder zur Unterbreitung eines Angebotes, sichtbar werden kann, oder es bleibt eben dabei, dass sich die Indizien nicht im erforderlichen Masse verdichten lassen.

VI. Kosten der Untersuchung

Die Kosten der Untersuchung trägt der Finanzintermediär. Der Untersuchungsbe­auftragte kann – allenfalls auch mehrfach – Kostenvorschuss verlangen, sofern er dazu in der Einsetzungsverfügung ermächtigt wird (Art. 23quater Abs. 4 BankG). Dass die Kosten grösserer Untersuchungen erheblich sein können, wurde schon verschiedentlich festgestellt. Die Kosten müssen verhältnismässig sein. Sie sind von der Aufsichtsbehörde zu überwachen. Nach der Wegleitung der EBK «Auf- sichtsenforcement durch Beauftragte» werden während des Mandates «periodi­sche (in der Regel wöchentliche bis monatliche) Abrechnungen verlangt. Die EBK prüft, ob der betreffende Aufwand im Lichte der Komplexität des Falls, des Um­fangs der zu sichtenden Akten und der praktischen Schwierigkeiten bei der Beweiserhebung vertretbar ist. » Das Bundesgericht hat der Aufsichtsbehörde verschrieben, «de censurer des honoraires manifestement excessifs. Aufgrund der erheblichen Anzahl von Untersuchungsmandaten ist seitens der Aufsichtsbe­hörde von einem Erfahrungsschatz auszugehen, welcher die angemessene Über­prüfung der Honorarnoten von Untersuchungsbeauftragten ermöglichen dürfte.

Mit Blick auf die erforderliche Qualität bei der Durchführung von Untersu­chungsmandaten werden Untersuchungsbeauftragte den folgenden Ausspruch des Bundesgerichts gerne zur Kenntnis nehmen: «le nombre d’heures consacrées ä un rapport ne se mesurant pas au nombre de pages qu’il convient, mais à sa substance.» Es dürfen deshalb nach der Messlatte des Bundesgerichts für einen zwölfseitigen Bericht auch über 55 Stunden aufgewendet werden. Dabei hängt allerdings alles vom Einzelfall ab.

Eine periodische Rapportierung der einzelnen Aufwendungen an betroffene Finanzintermediäre während laufender Untersuchung ist denkbar, muss aller­dings unterbleiben, sofern dadurch der Zweck der Untersuchung gefährdet wer­den kann, was aufgrund der Rapportierung von Vorbereitungshandlungen für wei­tere Untersuchungsaktivitäten der Fall sein könnte. Selbst nach Abschluss eines Mandates wird der Untersuchungsbeauftragte Detaillierungen seiner Aufwendun­gen nur nach Rücksprache mit der Aufsichtsbehörde, seinem Auftraggeber, an einen betroffenen Finanzintermediär herausgeben. Im Übrigen befinden sich diese Unterlagen infolge der periodischen Rapportierung der aufgelaufenen Honorare auch bei den Akten der Aufsichtsbehörde.

VII. Ausblick

Die Erteilung von Untersuchungsmandaten ermöglicht der Aufsichtsbehörde eine punktuelle Erweiterung der Untersuchungskapazitäten zur Abdeckung eines Spit­zenbedarfes. Durch das Outsourcing von aufsichtsrechtlichen Abklärungen kann die Aufsichtsbehörde möglichst «lean» gehalten werden, und es lassen sich die vorhandenen Kapazitäten der Aufsichtsbehörde optimal für die vielseitige Auf­sichtstätigkeit einsetzen. Welche Bedeutung den Untersuchungsaufträgen im Be­reich der börsenrechtlichen Offenlegungs- und Angebotspflicht zukommt, wird die Zukunft weisen müssen. Jedenfalls wird immer wieder ein rigoroses Durch­greifen seitens der Aufsichtsbehörde verlangt. Und die Verschärfung des börsen­rechtlichen Offenlegungsrechts wurde schon unter das Motto gestellt, es seien jegliche «Spielereien» auszuschliessen. Da kann der Untersuchungsbeauftragte ein Mittel sein, gravierende Vollzugsdefizite zu vermeiden.

Zu Recht hat die Aufsichtsbehörde aber bereits darauf hingewiesen, dass das Instrumentarium gegenüber Investoren, die nicht Banken- oder Effektenhändler­status aufweisen, zu kurz greifen kann. Was wir allerdings nicht brauchen, ist einen gesetzgeberischen Schnellschuss. Vielmehr bedarf es einer besonnenen Abwägung, ob Investoren erweitert direkt oder im bisherigen Rahmen indirekt über die Finanzintermediäre zu regulieren sind.

Infolge der angedachten Zentralisierung des «Enforcement» bei der integrier­ten Finanzmarktaufsichtsbehörde (FINMA) sollen auch im Bereich der Untersu­chungsmandate

einheitliche Grundsätze zur Anwendung gelangen. Wenn gefor­dert wird, dass die Behörden, wenn nötig, «mit Blaulicht ausrücken (müssen)», dürfte dies auch die Untersuchungsbeauftragten einschliessen.

Unlängst war in der Financial Times zu lesen, dass ein striktes «Enforcement» die Kapitalkosten der Emittenten reduzieren und eine Bewertungsprämie bewir­ken kann. Man darf vor diesem Hintergrund sicherlich annehmen, dass der Untersuchungsbeauftragte für die Durchsetzung der börsenrechtlichen Offenlegungs- und Angebotspflicht in Zukunft gesetzt ist. Allerdings kann auch der Untersuchungsbeauftragte zur Verwirklichung der börsengesetzlichen Schutzziele – Transparenz, Gleichbehandlung der Marktteilnehmer und Funktionsfähigkeit der Effektenmärkte – keine Wunder vollbringen, da die Grenzen seines «Ein­satzgebietes» erhebliche Wirkungsdefizite offenbaren. Zu denken ist neben dem bereits erwähnten mangelnden Aufsichtsinstrumentarium bei nicht spezialgesetz­lich regulierten Investoren auch an den Schutz der Privatsphäre von Mitarbeitern eines Finanzintermediärs, welche mit dem Einsatz privater Mobiltelefone im Kontakt mit Investoren in der Untersuchung von Effektentransaktionen allenfalls gravierende Wirkungsdefizite bewirken könnten. Die totale Durchsetzung der börsenrechtlichen Offenlegungs- und Angebotspflichten existiert eben nur in ei­nem Staat nach Orwells Vorlage und der ist keine valable Alternative.